《大钱细思：优秀投资者如何思考和决断》18.估值-判断价值的艺术

《大钱细思：优秀投资者如何思考和决断》读书笔记和读后感。判断价值的艺术。

判断价值的艺术，注意是艺术而不是科学，所谓估值其实只是你的一个看法而已，他不存在有统一的标准

• 他更像上审美，你觉得好看，别人不见得觉得好看。所以绝大多数情况下， 你算出来的估值别人根本不认可， 或者至少是现在不认可。否则别人现在就认可，你也就没有任何机会了
• 所以凯恩斯说的好，投资估值，就是你率先调出未来大家公认的美女

贴现值和年金公式

作者简单介绍了现金流贴现，比如第一年获得105，第二年是110，贴现率是5%，也就是明年的钱，比今年贬值5%，那么贴现回来就相当于每年都能获得100块钱，所以他两年的总价值就是200元，如果能用150去买，那肯定能赚钱。

债券估值一般我们都这么算，因为非常简单，每年都是固定收益，唯一的变量就是市场利率。

而股市的现金流模型就复杂多了，他所有的东西都是不固定，作者也承认，绝大多数情况下，这种预测毫无意义。你输入无效的数据，自然也就会得到无用的结果。除非你能准确的预测公司未来的收入，现金流和股息回报，否则这个东西基本没啥用。

即使最好的基金经理，行业研究员，也只能估算公司未来几年的现金流量

• 如果你要想估算20年，基本不可能
• 另外，行业也有很大差别，食品消费类公司，相对简单，科技公司则基本不可预测
• 还有就是增长率变化，8% 大家觉得这个增长很一般，但是即便是这样的增长速度，一开始可能还行，时间长了，他也不太现实。根本维持不住
• 巴菲特一直很推崇现金流贴现法估值，但是巴菲特自己从没分享过使用经验，所以作者猜测，巴菲特可能只会用它买债券。和个别优质的股票。其他地方完全无用武之地

价值要素中的陷阱

作者一般在做估值之前，要先回答四个问题

1. 股票是否有高收益，也就是市盈率是否足够低
2. 公司是否做了一些独特的事情，有超额利润和护城河保护
3. 公司是否能够永续经营，或者是否面对一些竞争，衰退，过度负债等标准
4. 公司财务状况是否稳定。他对净资产收益率也就是ROE是有要求的，过去十年，必须超过10-12%

比如他曾经关注过一个联合健康集团，他是这么分析的

1. 低市盈率

   当时联合健康集团的每股收益是4.1元，股价30元，市盈率7.3倍，收益率13.7%，如果用10%的贴现率计算，那也就是10倍市盈率刚刚好，对应的价格是41块钱，有37%的安全边际，而且生命周期长，确定性高。但是这家公司的净利率比较低，只有4.9%，最高的时候也只有7.3%，历史极端的情况是2.9%，那么作者就拿最极端的利润率在计算，每股收益可能只有2.42元，这样来算的话，意味着股价可能只值24美元。所以他的估值就在24-41之间，低于30元的情况不多。但是美国的平价医保法案，可能会改变公司的基本面。这会让联合健康集团的市场需求不再迫切。所以这算是一个风险点

2. 盈利增长，一个公司的增长，取决于他的现金回报，也就是说，手头的钱多，他就可以扩大再生产，就能赚更多的钱，如果没那么多回报，增长就会受限

   联合健康的ROE很高，过去10年能保持20%，最糟糕的时候也有14.4%，而且公司经营良好，还做了几个收购，虽然并不便宜，但是这些并购，都会增厚他的业绩，那么也就是说，未来的的收益和现金流增长都会超过8%，于是他又算了一笔账，用10%的贴现率，减去8%的增长率，意味着这家公司现金流收益是2%，如果他的ROE始终保持在20%，那么他需要将40%的收益用于再投资。从4.1元的每股收益中，扣除40%，就是2.46元的现金流，除以一个2%的现金流收益，那么他对应的，10年后的每股价值高达123元。按照当前的收益计算，相当于30倍市盈率。按照10年收益计算差不多是14倍市盈率。如果谨慎一点，估值砍掉一半，那么就是61元。也有还不错的收益

3. 永续经营，也就是测算一下生命周期，公司会不会在40年后倒闭，他认为这家公司还是很有竞争优势的，在后面几十年当中，管理型医疗保险公司的倒闭率会比较低。保险公司也不怎么容易破产

4. 确定性，该公司的收入稳定，确定性比较高。仅从净资产收益率出发，他就比其他公司好太多，意味着贴现率偏低。未来仅凭贴现率来看，就可以给予更高的估值。他说10%的概率，会出现完全亏损，90%的概率对应股票价值50元，那么他的数学期望价值就是50X90%=45元，所以也同样高于现在的价格

经过一番分析，作者认为，平价医保法案的负面影响，过分压低了联合健康集团的价格，未来有很大的上涨空间，收益机会大于风险，最后他在2010年果断买入，到2016年，该公司股票翻了5倍，涨到了150美元，比他当时预计的还要乐观。