4.温莎基金一开始为啥表现糟糕

《约翰聂夫的成功投资》昨天说到了约翰来到了温莎，他发现，温莎一直在追逐热门股，还有个同事带他参观了个地方，是一个图表分析室，里面都是一些技术图表，很难想象一个基金公司，也玩技术分析这一套，他说这都是通过过去的股价预测未来股价的游戏，注定会误入歧途，散户搞搞也就罢了，基金还看技术分析，实在是没道理，给你解释下，基金的资金量足够大，你所谓的技术支撑和技术压力，其实无非就是买盘和卖盘堆积在一个价位上，这些东西还没你的资金量大，那么他又有什么用呢，就好比一块小木板，小孩踩上去，可以支撑他20-30斤的体重，但是你可是150斤的成人，你上去这个木板就完全塌了。所以，技术分析对基金一点意义都没有，基金自己就可以改变技术图形。

进入温莎基金

刚开始在这里工作，约翰更像个通信员，他接触了很多的分析师，收集了很多的观点，也第一次接触了航空公司，储贷协会，金融公司，还有很多特定行业，在圈里混，他也了解了更多公司内幕，然后他负责撰写这些华尔街备忘录，并把他提供给投资决策层，充当那些投资经理的眼睛和耳朵。不过他也很享受这样的日子，因为他离真正的交易和投资已经越来越近了。

通过对温莎之前的拙劣表现进行分析，他得到了一个普遍的认识，温莎买进的股票，基本都超出了正常市盈率，也就是说买贵了，那么这个公司如果想一直保持股价上涨，就要保证非常可观的业绩增速才行。要知道股票的价格反映了两个基本面变量，一个是每股收益，还有一个是估值乘数，比如两只股票，都是每股收益1块钱，一只每年增长5%，另一只每年增长30%，那么成长的快的，市场给他的估值就高，增长5%，给你10倍市盈率就不错了，30%的可以给你30倍估值。所以最后表现出来的股价，一个就是10块钱一个就是30块钱。如果第二年，成长神话破灭了，没有增长30%，而只增长了20%，那么市场估值就会降到20倍，股价就变成了20多，相当于下跌了3成。所以其实这家公司还在赚钱，业绩也比上一年还好，但是就因为增长率下来了，股价就大幅下跌。所以买高市盈率的股票，风险极大，因为增长10%很容易，但是每年都要增长50%，却非常困难。另外，也补充一点，高市盈率说明市场投资者对他的预期太高，如果总认为你家孩子就是清华北大的料，结果考了一个人大，你都会非常失望。不是孩子不好，是没有你想象中的孩子那么好了。这其实是非常可怕的。

业绩会触发投资者心理因素的改变，让投资者对预期发生波动，从而造成市场估值的上升和下降，所以有的时候未必是公司业绩表现不佳，只是他没有大家想象中的那么好，就足以致命。温莎基金投资的41个工业品股票中，只有8个称得上成功，成功的定义仅仅是不亏损，最后他们在这些操作失误当中总结了三点，第一，市场对某家公司的基本面期望值过高，结果期望越高，失望也就越大。2温莎没有为预期收益，支付过高价格的股票，只要是盈利不退化，起码是可以收回成本，不亏本的。但是最后他们发现，大多数持有的股票盈利能力都发生了退化。第三对于基本面恶化尤为严重的股票，他们能够及时止损，也能收回部分资金，因此只要基本面变坏，止损是必要的。

基于这些认识，约翰建议基金决策者们，把选股范围限定在可以预测的工业领域中，去寻找可以预测的公司，现在要追求的是确定性，而不是戏剧性。约翰最看重的是那些在逆境中保持盈利能力的公司。他的一系列表现，似乎打动了公司，在他到达威灵顿11个月后，公司决定让他成为第一个个人投资组合经理、

1964年5月， 威灵顿公司改变了对于温莎基金的管理方法，把责任和权威都集中到单一投资组合经理身上，这么做就是为了提高决策的灵活性，约翰并不是一个保守的人，他之前9年的工作经验，让他知道，过分追求安全只能让业绩平平，所以在他发现确定性高收益出现的时候，他一定会考虑重仓。不过现在一听到重仓，温莎的人都有点肝颤。

64年6月，温莎持有了宾夕法尼亚AMP公司的股票，这是一家做连接器的公司，你要把电子元器件组合起来，就必须要用到连接器，所以他的业绩几乎是刚性的，而且也可以遇见的到。所以他认为应该加大仓位，但是投资委员会则对这个想法表示怀疑。这让约翰非常不爽，他的策略就是私下里各个击破，在私底下拜访投资委员会成员，然后逐一说服他们，最后，终于将集体意志成功瓦解，他增仓AMP的建议得到通过。

当时约翰还在单打独斗，他需要公司分析师为他提供支持，但是这个有点困难，当时温莎的资产是7500万美元，而威林顿整个的资产是20亿美元，而公司一共就7名分析师，所以分析师都在去支持旗舰基金，没人理会温莎是死是活。6个月后，他依然得不到有效的支持，此时他已经开始准备放弃了， 开始自行研究调查企业，于是他找公司摊牌，说你给我配一名专属分析师，然后我保证就不再骚扰其他分析师了。这次谈判获得了成功。

就这样，慢慢摸索中前进，半年后他提交业绩报告的时候，已经逐渐开始缩小同标普500指数的差距，但依旧是落后指数的。给温莎的历史问题擦完屁股，现在他们该重新考虑一下投资方向的问题了，他们圈定了两个方向，一个是成长股，一个是基本产业股，成长股主要说的是跟科技相关的，长期而言盈利分红高于平均值的公司，基本产业股，说的是符合美国时代特点的股票。

温莎的总体策略叫做衡量式参与，简单说就是把自己参与的股票，风险回报同市场上其他公司的风险回报不断地进行比较和衡量，比如不管某个石油股多么具有吸引力，他们也必须先问问自己在市场其他领域，是否还有更加值得期待的股票。翻译一下，说的其实就是带着比较去看问题，不要孤立的说某只股票好与坏，他一定是不断比较出来的结果。

他们会根据公司的质量，流动性，成长性以及经济特征，对个股进行立体评估，所以相当于约翰把温莎的价值观改变了，他们不再只关注股票的光辉历史，而更在乎股票是否有光明的未来。

经过一系列的调整，在他成为基金经理的一整年的时候，温莎终于交出了一张理想的成绩单，年收益29%，超过标普指数17个百分点。基金净资产，也达到了历史最高水平。资产总额破1亿美元。1966年道琼斯指数盘中突破1000点，当时市场都为之欢欣鼓舞，但极少有人预料到，真正道琼斯收盘点位站上1000点，要足足等上6年之后，也就是1972年才发生，而道琼斯彻底通过1000点继续向上，更是要等到1982年，如果当时谁要有这个前后眼，一定会离开股票市场，这就意味着股市几乎已经很难带来收益了。

1966年越战逐步升级，政府为了去打仗，要筹款，当时美元跟黄金挂钩，政府也不能随便印钱，所以只能借钱，债务就越来越重的同时，货币越来越多，通胀压力越来越大。而且随着政府大量的借钱，市场利率也在不断的抬升，利率上升的结果就是股债双杀，指数一年下跌了10%，而温莎则逃过一劫，他的回撤只有3.3%，大家一看温莎去年大涨，今年还抗跌，自然他的资产规模进一步增长。1967年，股市反弹，标普涨了23.9%，温莎的业绩是31.5%再次超越市场。当时他们手中集中投了77只股票，就连续3年，无论牛熊都超越了市场。

不过随着通胀上升，越战陷入泥潭，投资的难度也越来越大，温莎基金的优势越来越小，当时富达基金的经理蔡志勇成为新的明星，他手下的两只基金，在1967年大赚特赚，约翰称之为是肾上腺基金，太过于激进，他短期蹿红，成为华尔街炙手可热的明星，甚至很多威灵顿的销售，都去主动买富达基金。每一个经纪人都对蔡志勇赞不绝口，而在同行之间，蔡志勇也成了风向标，很多公司开始盯着蔡志勇的操作，而跟进，他买什么，其他人也跟着买，他卖什么其他人也跟着卖，那么这个会引发什么后果呢，明天我么接着讲。