《价值投资的十项核心原则》4.做价值投资，是否需要择时？

《价值投资的十项核心原则》读书笔记和读后感。昨天我们说到了周期，日本股市与先行指标来看，贴合度很强，但作者也说，如果放在一个很长的周期看，大家能赚到的市场估值提升的钱，非常少，在长期牛市当中，这一比例会达到55%，而在90年代达到了惊人的75%，在后泡沫时代，市场往往会与经济增长更为同步，由于股息率非常低，所以大家只能依靠增长来赚钱，所以同步性越来越强。那么问题就来了，做价值投资的，是否需要择时？

作者还是用日本市场举例，在不同年份买入并持有日本股票的收益，越是在危机当中的年份买入，那么未来收益也就越高，越是在泡沫顶点买入，收益就会越低。作者还衍生出了一个策略，做多冷门价值股，做空热门成长股，竟然产生了年化12%的高收益。这么投资远比持有大盘指数，和单独持有冷门价值股，收益更高。由此得到结论，日本股市的低迷，大多是因为那些热门成长股表现太过于糟糕。

另外一个有趣的研究，是美国大萧条时期的数据，市场上盈利最好的20家公司，在大萧条时期，经营也没什么太大的变化，他们依旧很赚钱，而20家业绩最糟糕的公司，则在大萧条时期出现了严重的亏损，甚至把他们之前的盈利全都亏完了，如果单看业绩，简直天壤之别，但是股价走势，二者却几乎一样，业绩最好的20家公司最多跌了80%，而业绩最差的20家公司，最多跌了96%，也就是说，在极度恐慌的时候，大家是根本不看业绩表现的。

那么问题来了，为什么日本大泡沫之后，两类企业就有差距，而美国大萧条，就差距不大呢？作者说主要是大萧条相对于日本泡沫更恐怖，日本泡沫破灭后，除了工业大幅衰退，其他的指标变化不大。而美国大萧条则是全方位的衰退。物价，收入全都跌到谷底。所以这也给我们提了个醒，一旦超级恐慌来了，那么什么股票也都是没用的，所以超级恐慌之下，还是要尽快退出市场。如果恐慌没那么严重，错杀的冷门价值股，就有机会估值修复。就目前世界来看，在发生大萧条那样的危机，几乎已经不太可能。

下面我们来看本书的第二部分，价值投资的行为基础，作者要教给我们，学会去爱那些不受欢迎的股票，否则你将为增长的希望，付出高昂的代价，翻译成人话就是，希望越大，失望越大。

这次作者终于把名字改过来了，他用了不受欢迎的股票，和明星股票做对比，明星过指的是，既有历史高增长，又有预期高增长的股票，而不受欢迎的股票则是，历史低增长，预期也很差，另外还有两类，一个是之前高增长，之后预期低增长，作者叫做堕落天使，还有一类是之前低增长，之后预期高增长，作者说是新瓶装旧酒。那么我们看四类股票的年均收益率。按照正常人的思维，没有人愿意买别人不要的东西。更不愿意自己的投资，被别人说成是垃圾。

但结果却令人惊讶，竟然是不受欢迎的股票，也就是那些双低的股票收益最高，美国接近15%，欧洲达到19.5%，比新瓶装旧酒的还要高，新瓶装旧酒比堕落的天使稍微好一些，表现最差的就是明星股，这听起来不可思议，但其实很符合中国人的智慧，叫做低调攒人品。如果你预期未来过高，那么一定会让你失望，相反，如果你对他未来不抱有希望，那么反而会有惊喜收益还不错。

由于市场是人的市场，所以市场价格和预期完全反应人的行为，一旦预期高，那么也就会支付更高的价格，所以这也就是为什么明星股票，总是表现的不如预期的原因。

有人发现，分析师给出的预期增长率，基本全都是正数，很少有人预测未来某家公司会衰退。但其实是大约31%的公司，长期从收益出现负增长。而同时期内，分析师给出负面评级展望的公司，占比只有0.17%。所以分析师对于公司的分析，显然偏向乐观，老齐也发现了这点，特别是那些正在上涨的公司，分析师的预测基本不能信，反倒是持续下跌的公司，分析师的业绩预测到相对靠谱一些。所以我们心里要有一杆秤，一看分析报告预计要大幅增长，然后再看股价持续拉升，你就要反着看了。所以老齐研究个股的时候，特别爱看那些下跌的好公司，不为别的，就是这些公司的分析才可信。基本水分不大。这里还得提醒一下，越是周期股，越要警惕。基本都快成反向指标了。越是业绩好的时候，分析师给的增长预期越高，然后这时候往往是周期顶点，很快周期就会逆转，然后就会出现巨大的偏差。比如他预计持续增长20%，但第二年可能就业绩下滑一半，甚至直接亏损。分析师之所以做出这种不靠谱的预测，主要也是因为他们也是人，也经常相信这次不同了，而且由于分析师大部分都是学院派，干的时间其实也不长，再加上他们去这些企业调研，很容易被车水马龙的景象所误导。而那些真正有经验的分析师，基本早就他跳槽去当基金经理了。所以周期股上面的，高预期一定要小心。一旦周期消退，他们的业绩回落幅度要远高于股价，所以甚至可能会出现，越跌估值越高，越跌越恐慌的情况。

下面我么来看第九章，安慰剂，酒还有那些魅力股，我们天生就有一种心理暗示，便宜的都是不好的，贵的东西才好，哪怕两样东西完全一样，大家都会觉得贵的东西倍有面子，最傻最天真的就是茅台生肖酒，其实就是换个瓶子，价格能翻一倍。这就是典型的智商税，但有时候，你先知道了他的价格，就觉得贵的更好喝。如果让你盲测，甚至茅台和茅台王子，你都品不出差距。

之前有过一个实验，说让患者接受治疗，故意让他们看见价格，一个药的标签是2.5美元，另一个是10美分，服用2.5美元药物这一组，81%的人认为缓解了疼痛，而10美分的那一组，只有61%的人觉得有效。这就是安慰剂效应，其实这两组人吃的所谓的止疼药，都是糖片。价格高的东西对于安慰剂将产生更加明显的影响，现在你知道为啥保健品都卖那么贵了吧，如果卖便宜了，你肯定觉得没效果。

还有一组实验，是针对葡萄酒的，一共3款酒，但有1号酒和2号酒，分别用了两次，标上了不同的价格。乍一看像是5种葡萄酒，第一种，5美元的1号酒，第二种，10美元的2号酒，第三种35美元的3号酒，第四种45美元的1号酒，第五种标价90美元的2号酒。结果让大家品尝，然后打分，结果见证奇迹了，同样是2号酒，10美元的得分只有2.4，而当他卖到90美元的时候，得分却高达4分，1号酒也一样，5美元的得分也远比45美元的得分更低。之后研究人员，又让大家盲测，不看标价了，结果两个1号酒得分最高，两个2号酒其次，但是基本就得分差不多。这就告诉我们，酒的价格，对于体验感影响很大，越便宜的酒，大家就感觉越差。反而卖的贵了，大家就觉得你很好。老齐一个朋友就是做洋河营销的，洋河的蓝系列其实酒品并不好，远不如川酒，但就是因为营销的拔高，生生给拉高到了一线名酒行列。

在股票市场上，其实更是如此，有人做了研究，最喜爱的股票和最鄙视的股票，投资者最喜欢的公司，都是那些好公司，明星公司，销售增长率达到10%，而鄙视的那些公司，往往只能实现3.5%的增长。但是意想不到的事情发生了，研究人员分别用2年后，3年后和4年后三组数据做对比，发现受到市场鄙视的这些公司，涨幅更大，获得了阿尔法收益。所以作者要告诉我们的就是，在投资市场上，价格不等于质量，我们之前的直觉思维定式都是错误的。都看好的东西，一定贵了，而大家都不要的东西，一定便宜了。

下面我们看第十章，让人睡前流泪的成长股投资，作者黑了一把基业长青这本书，作者柯林斯挑选出了18家高瞻远瞩的公司，还挑选了一些其他公司进入对照组，成为绿叶，柯林斯的用意是来衬托着18家公司的伟大，但是自打这本书出版，对照组的公司表现，要明显超越这些高瞻远瞩的公司，那么这个故事将告诉我们什么投资的哲理呢？咱们明天接着讲。

（版权所有：转自老齐的读书圈）

《价值投资的十项核心原则》读书笔记一