《战胜一切市场的人》5.叱咤股市!用计算机打败市场

《战胜一切市场的人》读书笔记和读后感。昨天我们说到了,美国股市悲催的70年代,作者的量化对冲策略,收益还很不错,他们手下没什么分析师,有的全都是金融工程师,他们不断地发明新产品,尽可能的降低风险,把风险降低了,收益的性价比就更高了。举个简单的例子,如果你29年投资在了高点,结果跌去了83%,那么你要涨6倍才能弥补损失,根据指数来算,需要1950年才能爬出这个坑,如果当时能不亏这么多,业绩就会提升一大块。

《战胜一切市场的人》读书笔记

作者还研究了可转债,可转债除了是低息债之外,其实也具有期权的特征,相当于他在相当长的一段时间,可以转化成一定比例的正股。所以可转债的价格,其实就是债券价格和期权价格的综合体现,债券部分的价格,要参考普通债券,随着利率变动,影响涨跌,而期权价格,则要参考股价。之所以上市公司爱发这种可转债,是因为可以大幅降低发债成本,一旦他经营的好,股价上涨了,那么这些债也就都不用还了。即使经营不好,股价没涨,那么由于有这个期权的预期在,就如同一注彩票,所以他发债的成本也大大降低了,普通债券,要给6%以上的收益才卖的掉,可转债经常1%就行了。所以发行可转债,对于公司来说,几乎是免费借钱。所以资本市场对于发可转债的要求也是比较严格的。

根据作者他们的测算,投资可转债的风险是非常小的,在最悲催的70年代,他们追踪的200只可转债当中80%都能赚钱,10%盈亏平衡,只有10%是亏损的。亏损金额要远小于赚钱的金额。

量化投资,最怕的就是黑天鹅,量化说白了就是概率,比如扔硬币,正面给你10块,背面输掉8块,你知道一直压正面,不断玩下去就肯定可以赚钱,但如果你有80块钱,有没有可能上来就出8次反面呢?当然有可能。不过概率极小,所以面对这么大优势的投资你要不要做呢,绝大多数人都是会做的,但小概率出现的时候,很多人就会被杀死。比如1998年的长期资本崩盘,就是地球出现以来,从没有出现过的极小概率出现了,让本该收敛的价差,没有收敛反而继续扩大,最终崩盘。2009年也有很多量化基金崩溃,因为金融工程师们预计,130亿美元的资产,经过对冲,最多只损失4%,差不多是5亿美元,但是最后却损失了50%。有人说,对冲怎么还会有风险,举个例子,美元和黄金就是对冲关系,美元涨黄金就跌,美元跌黄金就涨,因为黄金是美元定价的,理论上你只要买入美元,做空黄金,就锁定了美元币值,但是极端情况下,比如流动性危机,市场极度缺钱,黄金和美元同时涨,也会出现。此时买黄金为了避险,买美元为了缓解流动性,所以对冲关系突然不存在了,那么对冲基金的比例一下就倾斜了。如果你的杠杆过大,比如炒外汇的很多都是100倍杠杆,那么也就是说,1%的预期外波动,很可能就此崩盘。

作者他们也知道这点,所以他们的分析更全面,也更小心,甚至经常在想,一天之内暴跌25%该怎么办。当时大家觉得他们疯了,但87年股灾那天就出现了这个情况。另外,他们甚至还想到了,一旦纽约被核武器炸平的话,到底该怎么办。

华尔街还有一种风险,是计算机和公式保护不了的,那即是欺诈,比如一家XYZ公司,给他们出售期权,然后就把收入计入公司利润,但是兑现的时候,却不会在报表上体现。因此他存在严重的财务造假,利润跟现金流对不上。为了维持报表,他就需要不断地发期权,而且还得越发越多,这就是一个庞氏骗局的思路,最终注定以悲剧收场。

在80年代初期,固定收益利率已经达到了15%,通货膨胀严重,他们也转变了策略,去做多黄金,最终在黄金上赚到了25%的利润。此时他创业已经十几年了,这期间,标普500的年化回报只有4.6%,而他的普林斯顿新港公司,增长了4倍,年化回报达到17.7%,除去费用后,为投资者赚到了年化14%,他们的资产管理规模达到860万美元。这时候他们又启动了一个有趣的项目,叫做指标项目,研究金融指标,把股票按照盈利,市盈率,动量等信息,分成最好,好,中,差,最差5个等级。如果公司股价上升,我们就说动量为正,如果股价有很强的向下趋势,那就是动量为负。

他们发现有几个指标跟股票价格出现了强关联性,比如盈利收益率,也就是市盈率的倒数,还有股息率,市净率,动量,放空数量,意外盈余,也就是超出分析师预测的那部分利润。公司管理层,董监高的买卖数额。市销率,他们先把指标都拿出来,单个研究影响。然后用历史图形预测未来走势,最后再把他们合在一起,建立多重指标资产分析系统,并用这个东西,建立了全新的对冲基金,逻辑上很简单,就是做多好的股票,做空差的股票。如果股市上涨,好股票会比差股票涨得快,如果股市下跌,差股票会比好股票跌的快,如果不涨不跌,好股票是时间的朋友,通过增长赚钱,差股票是时间的敌人,会越来业绩越差。

1983年,他们搞了一把大的,美国反垄断,拆分了AT&T,拆分后是1+7的模式,1还叫AT&T,而剩下七家号称贝尔七兄弟,每10股老股换10股新股,外加七兄弟公司1股,所以老股显然更值钱,但是新股预发行的时候,由于比较火爆,所以价格远高于老股AT&T的价格。所以这是一个铁定赚钱的机会。他们以66美元的价格买了500万老股,总价值3.3亿美元,他们肯定是没这么多钱的,这些都是贷款,加了极大的杠杆,同时他们做空新股票,前后两个半月,新股老股最终价差消除,他们在这笔交易中,赚到了160万美元净利润。

正当他们顺风顺水的前进的时候,87年股灾发生了,股市当天中午就跌了18%,公司和他个人全都蒙受了巨大的损失,当时看,确实无比恐慌,甚至是历史最大跌幅,如果从历史来推断,和1929年的大危机十分相似。对此作者也表示无能为力,此时他只能把希望寄托在对冲策略,能够起作用上。

等晚上开始盘点损失的时候,指数当天下跌了508点,跌幅达到23%,一天就干掉了4分之一,这在全球股市都是绝无仅有的,直到现在也可以说,前无古人后无来者。这种概率,如果用数学来统计,那么跟太阳突然熄灭的概率差不多,所以学者们已经无法解释。不过,之前我们也说了,他们总体上还是小心谨慎的,甚至时长考虑纽约被核武器炸平会怎样,所以对这个结果,他们感到震惊和意外,但并没有其他人那么惊慌失措。据说当时华尔街跳楼的比比皆是。

他们开始研究,到底是为什么会发生这次股灾,他认为应该是资产组合保险,这家伙是罪魁祸首,正是这个产品的过度扩张,造成了市场崩溃,当时这个产品的设计是,一旦股市下跌,就会卖出股票,买入国债,股灾发生的时候,市场上触发了这种保险机制,600亿美元,同时开始操作,巨大的卖单涌出,而市场无人接盘,最终导致一泻千里。也就是说,本来救命的良方,最后却成为了罪魁祸首。如果这么讲,您还不了解,可以想想我们的2015年,当时配资都安排了强制平仓制度。这是为了配资公司的本金不受损失,但是当这种平仓大规模触发的时候,就发生了千股跌停。最后,保护机制,变成了索命机制。

所以量化程序计算机操作,就是容易引发这种问题,一旦上涨,就连续上涨,而且越涨越多,一旦下跌,就来一次狠狠的下跌。这种交易模式,让市场变成了一个牛长熊短,但熊特别狠的游戏。中国的市场,其实已经有点这个意思了。

想明白这点之后,他就研究新的策略,当时因为恐慌情绪,标普500的期货合约点位,要远远的低于标普500指数,中间差值有30-35点,所以产生了极大的套利空间。这个价差也是史无前例的,此时他可以做空股票,做多期货,锁定这个利润。但摆在他面前的,还有一个巨大的困难,这个问题到底是什么呢?咱们明天接着讲

昨天我们说到了87年股灾,作者发现了期货和指数之间,已经形成了巨大的点位差,可以通过套利赚钱弥补损失,但是现在卖空指数并不容易,此时股市已经崩溃,所以成交量非常小,也就是说,他从市场上根本就借不到什么股票。

此时作者,给交易员下指令,买500万美元指数期货做多,同时卖1000万标普股票做空,也就是说,他并没有进行1:1对冲套利,而是用了2倍的力量做空。之所以这么干,就是因为他知道,这时候至少有一半的单子无法成交,所以必须要留有余地。不过,意外又出现了,这位交易员,被股灾吓尿了,整个呆若木鸡,拒绝执行操作。最后他还得耐心的给交易员解释,并威逼利诱,这才让交易员重新行动起来。果然如他所料,这一天的交易下来,一半空单没有成交,好在事先有所防范,最终他们套取了100万年美元的利润,如果该死的交易员,没有拒绝交易,耽误时间,他们本可以赚的更多。

正是在这种亡羊补牢的操作之下,他们平稳的度过了87年10月,最终在这个月里,不亏不赚,而标普500指数却下跌了22%,和让他们再次声名大振。

普林斯顿新港公司,69年的时候只有140万美元,到了79年已经有2860万美元了,到了1988年,他们已经掌握了2.7亿美元,算上杠杆,可投资资金在10亿美元。年化收益率高达22.8%,除去费用,合伙人的年化收益是18.2%,相比之下,这段时间标普500年化回报是11.5%,不过成长股表现优秀,成长股年化上涨了17.3%。也就是说,他们虽然跑赢了大盘,但是对于成长的优势并不大。所以可见,你把风格这个事整明白了,你就是全市场最靓的那个仔。赚超越市场的钱,并不难,押对了风格就好。但要赚超越风格的钱,那就太难太难了。举个不恰当的例子,就好比10个骰子,押风格就是押点位大小,一共最多60点,30点以上就是大,30点以下就是小,概率是50%,而如果你要超越风格,就相当于你得猜出10个骰子,每一个的点位。那这个难度不是一个数量级的。

1987年12月17日,又一场大麻烦来了,国税局,对他们展开了突击检查,目的就是打击华尔街金融犯罪,他的合伙人 ,也就是那个里根,跟德崇证券的人关系密切,而这次他们中间还出了内鬼,正是这个内鬼的举报,让他们摊上了大麻烦。最后普林斯顿办事处,有5位负责人遭到起诉,罪名是操纵股票,税务欺诈,电信诈骗等等共计64项罪名。他们公司的合伙人,首席交易员,首席财务官,连同那个最早的合伙人里根全都被告上法庭。

作者跟他们不属于一个办公室,也不知道那边发生了什么,所以没有受到牵连。但检察官们不断地向他们公司的合伙人施压,甚至传唤他们去解释问题,他们的合伙人还是不错的,都在为公司据理力争,作者此时有点不安,他觉得这些检察官,很显然就是要搬倒德崇证券的大佬米尔肯,而他们公司的里根和几个交易员,只是一个工具而已,如果里根不配合检察官,那么这些人很可能会把公司搞黄。辩护律师费就是一个天文数字,达到1000-2000万美元,而且也没人知道这个官司会持续多久。

总之这一年很糟糕,他们一方面要应对官司,另一方面还要支付律师费,所以利润非常低,这一年只有4%,此时作者在1988年底,觉得公司前景已经十分渺茫,最终选择了退出,他都走了,其他合伙人自然也就树倒猢狲散,公司倒闭。那几个被起诉的员工,最后因为德崇证券的米尔肯认罪了,所以最终检察官们,也放了他们一马,免于起诉。

作者后来经常在想,如果普林斯顿新港公司没有这次劫难,能够一直存活到现在,该是多大的市值呢?他做了个比较,当时有一家叫做城堡投资集团,也是中性对冲策略,和他的公司赚钱模式一模一样。90年的时候城堡投资只有几百万美元的规模,和1名员工,而25年后,他管理者200亿美元的资产,拥有1000名员工,合伙人的复合年化净收益达到20%,创始人,量化经理自己的个人资产达到了56亿美元。我们之前也说了,88年的时候普林斯顿新港公司已经有2.7亿美元 的资产了,如果这么算下来,要不是因为这个案子,他们现在至少已经管理着几千亿,甚至上万亿美元的资产。也许比黑石还要大。

在这次打击之后,作者已经没有了雄心壮志,他不喜欢这种不确定的东西,所以不想再创业了,开始了瓦岗散将,把自己身边这些得力干将介绍到了其他公司。他自己,虽然没有成为大富豪,也没成为行业大佬,但这些年的奋斗,其实也已经积攒下了足够的财富,退休后他更愿意去热爱生活。

1991年,有个委托人,要投资对冲基金,请他来给掌掌眼,看哪家能投,哪家不能投。算是当个顾问,他了解了情况之后,觉得大部分都没问题,只有一个公司不太合理,这就是麦道夫投资公司,麦道夫公司坚持给投资者进行每月分红,而且此时已经超过了10年,每月分红比例在1-2%之间。他们声称自己购买股票,高价卖出看涨期权,低价买入看跌期权的方式套利赚钱。

作者说,这个有点不合理,因为随着时间的推移,客户投资组合的回报率应该大体等于股票的回报率,也就是说,做对冲套利,短期是有超额收益的,但是长期下来,应该大体跟市场水平相当,只是波动会小很多。而麦道夫公司,不但收益极高,甚至没有波动。这就令人难以置信。特别是在股票连续下跌的几个月中,他的策略应该会有损失,但是麦道夫投资,也完全体现不出来,该分红还是分红。报告里也没有任何关于损失的介绍。作者打开了麦道夫投资者的账户,发现他总能未卜先知,本来一直做多赚钱,股市一跌,立马就做空指数期货赚钱了。相反,本该大赚的月份,却又被他抹平了收益。也就是说,即便是对冲策略,也该有赚有赔,只是总体产生收益,但麦道夫投资,生生的把股市变成了一个债券。

为了一探究竟,作者专程去拜访麦道夫公司,结果被拒之门外,然后他又根据他的委托人提供的交易信息,去查了一下交易所的成交记录,结果发现,麦道夫公司宣称的交易中,有一半都没有交易记录。

此时他言之凿凿,告诉委托人,麦道夫公司不能投,这是一个骗局。这让他的委托人进退两难,自己确实有点害怕,但是麦道夫却是他最看好的一家公司,因为收益最高,也最稳定,不管牛市熊市都稳定的赚钱。这感觉太美妙了。最后,这个委托人,还是选择相信了作者,在麦道夫公司销户,拿回了本金,但是在日后的18年,看着别人在麦道夫那里大把大把的赚钱,这哥们肯定后悔死了。甚至作者都有点没脸见他。

这个骗局直到2008年才被揭穿,麦道夫的玩的就是旁氏骗局,跟我们的P2P是一个逻辑,只是他的规模更大, 甚至很多机构投资者都损失惨重,而且这个骗局神奇之处就在于,从60年代就开始了,相当于一直持续了半个世纪。要不是金融危机,流动性枯竭,大家都急需用钱,估计麦道夫依然能够继续玩下去。那么问题来了,到底作者给这个委托人的建议,对还是不对呢?说他对吧,18年之后才出问题,这18年年化20%计算,本金能翻26倍。你说他不对吧,麦道夫却是是个金融骗局。对此,老齐也有点蒙。从我接触的投资者来看,别说18年了,就是提前2年,你告诉他别碰,他都会感觉错过好几亿。并把你骂的是狗血喷头,所以足以见得,作者当时的压力极大。

他也曾经指出过麦道夫的问题,但是麦道夫可是华尔街大佬,证券行业翘楚,纳斯达克主席,一手推动了,苹果,谷歌,思科这些企业的纳斯达克上市,也正是在麦道夫的带领下,纳斯达克才跟纽交所分庭抗礼,但是当时做量化交易的人,其实心里都十分清楚,麦道夫这个业绩根本就是骗人的,但无奈没有证据,也有人提出质疑,美国证监会直接就拒绝了对麦道夫公司的调查请求。

后来即使麦道夫认罪了,作者说,也并未说出实情,麦道夫说自己的庞氏骗局开始于1991年,但其实至少比这个还要早20年,因为91年的时候,他已经有了相当大的规模。最后盘点损失,投资人名单就足足有3000页纸,骗局规模达到600亿美元,而麦道夫被判监禁150年。

解散了公司的作者,自己还做投资吗?他又是如何打理自己财富的呢?我们明天接着讲。(转自老齐的读书圈

战胜一切市场的人

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